Tassi di interesse: cosa influenzano?

Negli ultimi anni abbiamo assistito a eventi che non hanno eguali nella storia economica moderna. La politica ultra accomodante delle banche centrali così com'era combinare bassi tassi di interesse e realizzare programmi di QE (quantitative easing) ha causato la comparsa di una serie di fenomeni che non si sono verificati nemmeno 20 anni fa negli Stati Uniti e nell'Europa occidentale.

Tassi di interesse e mercato immobiliare

I bassi tassi di interesse hanno facilitato l'accesso ai finanziamenti, sia per i privati ​​che per le imprese. Come era prevedibile, alcuni fondi hanno "colpito" il mercato immobiliare. Poiché il costo del finanziamento in molti paesi è estremamente basso e i tassi di interesse su obbligazioni e depositi bancari sono diminuiti, sempre più fondi sono fuggiti dai depositi e sono andati al mercato immobiliare. La combinazione di questi due fattori ha fatto salire i prezzi degli immobili nelle principali città polacche. 

La situazione è simile in altri mercati europei, come la Danimarca, dove il prezzo delle abitazioni è aumentato del 2020% nel primo trimestre del 3 (2,4% dell'aumento dei prezzi reali). In Danimarca, sono offerti Mutui immobiliari di 20 anni con un tasso di interesse fisso di ... 0%. Questo tipo di prestito è stato offerto da Nordea Bank nel gennaio 2021. Tuttavia, va ricordato che i tassi di interesse bassi da soli non garantiscono un aumento dei prezzi delle case. Sono solo uno dei fattori "di sostegno", che sono anche: crescita dei salari reali, bassa disoccupazione, demografia e progetti di governo.

Tassi più bassi sono solo una variabile che farà salire i prezzi degli immobili. Anche in questo caso, il taglio dei tassi di per sé non aumenterà in modo significativo gli aumenti dei prezzi a lungo termine. Ciò è dovuto al fatto che il principale “motore” della domanda di nuove abitazioni è la popolazione di 25-40 anni. Pertanto, un fattore importante nel mercato immobiliare, oltre ai tassi di interesse (il derivato è il costo di un prestito), è la società più ricca e una situazione demografica favorevole.

Come si può vedere dopo il periodo di rallentamento dei prezzi nel 2007-2011, i prezzi degli immobili negli Stati Uniti sono tornati a una crescita dinamica.

Tassi in calo e indebitamento aziendale

Questo è l'effetto più noto del calo dei tassi di interesse di mercato. Se i tassi scendono, i mutuatari possono rifinanziare il loro debito in modo più economico. Se il debitore ha tale diritto, è pratica molto comune riacquistare obbligazioni ed emetterne di nuove a un tasso di interesse inferiore. Grazie a questo, l'azienda può risparmiare sui costi finanziari o allungare la data di rimborso senza aumentare il tasso di interesse sul debito. Un esempio sarebbe Amazon, che ha emesso obbligazioni a 40 anni (scadenza 2061) con cedola del 3,25%. Al contrario, le obbligazioni a 2 anni hanno attualmente un tasso di interesse dello 0,25%.

Un altro effetto del calo dei tassi di interesse di mercato è l'aumento dei prezzi delle obbligazioni. Questo perché gli investitori cercano il più alto tasso di rendimento possibile per il loro portafoglio obbligazionario. Per questo motivo un calo dei tassi di interesse fa sì che chi ha fondi liberi preferisca acquistare obbligazioni con cedola fissa più alta di una più bassa (a parità di rischio di investimento). Di conseguenza, i tassi YTM (rendimento alla scadenza) sono pari a tassi di interesse più elevati attraverso l'aumento del prezzo delle obbligazioni (diminuzione della redditività).

Fonte: thismatter.com

Un altro effetto della lunga persistenza di bassi tassi di interesse è stato l'"incentivo" dei consigli di amministrazione delle società quotate in borsa a gestire programmi per gli azionisti "generosi". Molte aziende hanno dato più fondi agli azionisti (attraverso dividendi e acquirenti di azioni) di quanti fossero in grado di generare flussi di cassa liberi (FCF). Ciò ha comportato un aumento delle esigenze di prestito per finanziare questi programmi. I consigli di amministrazione si sono resi conto che potevano emettere molte obbligazioni con un rendimento molto basso, in modo che i costi finanziari non avrebbero pesato troppo sugli utili. Di conseguenza, il prezzo delle azioni di molte società è stato anche "alimentato" dalla generosità dei consigli di amministrazione delle società. Un esempio è McDonald's, che nel 2015-2019 ha pagato: oltre 32 miliardi di dollari sotto forma di acquisto di azioni e 16,2 miliardi di dollari sotto forma di dividendi. Allo stesso tempo, FCF ammontava a circa 22,6 miliardi di free cash flow. La maggior parte dei fondi è stata ottenuta dalla società attraverso l'emissione di debito. Alla fine del 2014, la società aveva $ 14 miliardi di debiti a lungo termine e nei successivi 5 anni il debito per interessi è aumentato a oltre $ 34 miliardi (il leasing è stato omesso).

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L'aspetto negativo del contesto di bassi tassi di interesse è che le imprese si stanno "abituando" al basso costo del credito. Di conseguenza, alcune imprese inefficaci non sono "motivate" ad aumentare l'efficienza operativa perché non sentono la pressione dei finanziatori. L'eccedenza di capitale disponibile fa sì che anche le aziende deboli possano trovare finanziamenti. Questo crea aziende zombie. Per la prima volta, questo tipo di società è stato osservato in Giappone dopo lo scoppio della bolla immobiliare (fine anni '80 e inizio anni '90). Tuttavia, società di questo tipo compaiono anche nell'Unione Europea e negli Stati Uniti. Negli Stati Uniti, per effetto della chiusura economica, l'indebitamento di tali società è aumentato. Ammontava a $ 2020 miliardi alla fine del 1, ovvero tre volte l'importo riportato nel 400. 

Caccia al rendimento 

La politica della banca centrale ha contribuito a un drastico calo dei rendimenti obbligazionari. Le obbligazioni sicure di paesi come Germania, Francia e Danimarca hanno avuto rendimenti molto bassi. In molti casi, i rendimenti obbligazionari sono negativi. Secondo Bloomberg Barclays Indice del debito a rendimento negativo globale a dicembre 2020 le obbligazioni con rendimenti negativi superavano i 18 miliardi di dollari. Secondo Bloomberg, a quel tempo circa il 000% delle obbligazioni investment grade aveva un rendimento inferiore a 27. Ciò non sorprende poiché il PEPP è ancora operativo (Programma di acquisto di emergenza pandemica), il cui volume era di $ 1 miliardi. Nell'ambito di questo programma, la Banca centrale europea può acquistare sia debito privato che pubblico. 

Poiché è sempre più difficile ottenere un rendimento soddisfacente su obbligazioni nel mercato obbligazionario con un elevato rating di investimento, il fenomeno di "A caccia di redditività". Di conseguenza, c'è un gruppo di investitori che, alla ricerca di obbligazioni con un rendimento maggiore, vuole investire in obbligazioni con un rischio maggiore. Di conseguenza, alcune società e paesi con un rating creditizio molto basso non hanno problemi a ridurre i propri debiti a una redditività inferiore.

Un esempio è l'Argentina, che 3 anni dopo il fallimento tecnico (2014) ha emesso un debito di 100 anni con un tasso di interesse del 7,1% per un valore di circa 2,7 miliardi di dollari. 

Sempre più fondi vanno sul mercato obbligazionario con un rating speculativo (inferiore a BBB / Baa3). Questo tipo di legame è anche spesso chiamato "Rifiuto". A febbraio 2021, il rendimento delle obbligazioni americane di questo tipo è sceso sotto il 4%. Mai prima d'ora nella storia (da quando vengono raccolti questo tipo di dati) il rendimento di un'obbligazione spazzatura è stato così basso.

Aumento della popolarità degli investimenti alternativi

Un altro problema sollevato dalla politica dei tassi di interesse bassi è stata la necessità di cercare altre classi di attività. Di conseguenza, sempre più clienti istituzionali sono alla ricerca di una "terza asset class" (diversa dal mercato azionario e dalle obbligazioni). Ciò ha portato a un aumento significativo della popolarità degli investimenti alternativi. Questa classe di attività comprende, tra l'altro, investimenti immobiliari (ad es. fedi delle telecomunicazioni, data center, infrastrutture critiche), fondi PE, prestiti con leva finanziaria o prodotti di credito alternativi. Tra i clienti che si avvalgono di società professionali focalizzate su questo tipo di investimenti ci sono: fondi universitari, assicurazioni, fondi pensione o fondi governativi (Fondo Sovrano di Investimento).

Secondo i dati forniti da BAM (Brookfield Asset Management) nel 2000 solo il 5% del patrimonio è stato investito in investimenti alternativi. Nel 2017, la quota di questa classe di attivi è aumentata a circa il 25%. Se le tendenze del passato continueranno, gli investimenti alternativi rappresenteranno circa il 40% del patrimonio gestito nel 2030. Anche le società che operano in questo mercato, quotate in borsa: Blackstone, KKR o BAM, utilizzano le tendenze globali.

Borsa - valutazioni ed effetto proprietà

"Książkowo", un calo dei tassi di interesse dovrebbe aumentare la valutazione delle società quotate. Ciò è dovuto al fatto che gli investitori in un tale ambiente si aspettano un tasso di rendimento inferiore sulle azioni. Questo a sua volta li rende disposti ad accettare prezzi delle azioni più alti in alcune situazioni (il premio per il rischio non aumenta). Si verifica allora "Effetto moltiplicatore di borsa", quando le aziende di buona qualità crescono più velocemente di quanto risulta dalle fondamenta dell'azienda (incluso aumento di ricavi, profitti, FCF). Di conseguenza, il "moltiplicatore" al quale viene scambiata la società aumenta.

Fonte: Roberto Schiller

Una diminuzione del tasso di interesse non aumenta i moltiplicatori in maniera lineare. Questa è solo una delle condizioni che possono aiutare ad aumentare le valutazioni delle aziende. Tuttavia, va ricordato che i tassi di interesse bassi da soli non creeranno un mercato rialzista se le aziende non sono in grado di generare maggiori ricavi e profitti a lungo termine. L'effetto di tassi di interesse più bassi è di breve durata, perché un cambiamento nei moltiplicatori (il loro aumento) con ogni anno successivo ha un impatto minore su un cambiamento nella valutazione.

Le valutazioni azionarie più elevate si traducono nei cosiddetti "Effetto proprietà". Questo fenomeno è stato osservato negli Stati Uniti. Si basa sul fatto che un aumento delle valutazioni degli asset ha fatto sentire le famiglie "ricche", che si sono tradotte in un aumento dei consumi. Ciò ha contribuito ad un impatto positivo sul Prodotto Interno Lordo. Tuttavia, nei paesi con una quota ridotta di azioni nel patrimonio delle famiglie (ad esempio la Polonia), l'effetto ricchezza è impercettibile a livello macro.

Tassi bassi - banche

Per le banche, il contesto di bassi tassi di interesse non è favorevole. Ciò è dovuto al fatto che i bassi tassi di rendimento di mercato contribuiscono all'erosione del margine di interesse, che riduce il rendimento del capitale proprio del settore bancario. Perché un calo del tasso di interesse riduce il margine di interesse del settore bancario? 

Negli ultimi anni, il tasso principale Banca nazionale polacca è sceso dal 3,5% a solo lo 0,1%. Ciò ha comportato una diminuzione della redditività dei prestiti (dipendente, ad esempio, dal tasso WIBOR, che non si discosta troppo dal tasso NBP), che ha abbassato gli interessi attivi delle banche. Allo stesso tempo, il calo dei tassi di interesse sui depositi non è stato simmetrico rispetto alla riduzione dei tassi di interesse sui prestiti. Di conseguenza, i costi degli interessi sono diminuiti più lentamente dei ricavi (è difficile convincere i clienti a interessi sui depositi inferiori a 0 😊 ). Questo, a sua volta, ha colpito il margine di interesse. Il settore bancario in Europa deve anche far fronte all'aumento del contesto normativo, alla pressione delle fintech e alla gestione del rischio per i crediti deteriorati (NPL). A causa di questi fattori, il ROE del settore bancario europeo è molto basso. Nel 2019, il ROE del settore bancario polacco è stato inferiore al 7%, risultato medio rispetto ad altri settori bancari nei paesi dell'Unione Europea.

Fusioni, acquisizioni, finanziamenti

Il basso costo del finanziamento del debito e il capitale disponibile degli investitori che cercano un tasso di rendimento soddisfacente lo rendono una situazione favorevole per il mercato delle fusioni e acquisizioni (M&A). Secondo i dati elaborati dall'Institute for Mergers, Acquisitions and Alliances (IMAA), il valore globale delle fusioni e acquisizioni nel 2019 è stato di 3,37 trilioni di dollari e sono state effettuate meno di 50 operazioni di questo tipo. Nel 000 si è registrato un rallentamento delle fusioni a causa della situazione economica incerta causata dal virus SARS Cov-2020. 

Fonte: IMAA

Sorprendentemente, i tassi di interesse ultra bassi e la politica monetaria espansiva delle banche centrali non hanno contribuito al "salto" aumento del valore delle fusioni e acquisizioni in tutto il mondo. Secondo le analisi dell'IMAA, il 2007 è stato eccezionale, quando le fusioni e acquisizioni sono state chiuse per quasi $ 5 trilioni. 

Un altro effetto creato dall'ambiente di facile accesso al capitale è la maggiore valutazione delle società tecnologiche. I moltiplicatori per le aziende tecnologiche a livello di 20 volte i ricavi realizzati non sorprendono nessuno. Un esempio è la società di Singapore Grab (inclusi servizi di trasporto, consegna di cibo), che ad agosto 2020 è stata valutata a circa $ 14 miliardi, ad aprile 2021 la valutazione è aumentata a oltre $ 40 miliardi. Vale la pena notare che i ricavi del 2020 sono stati di $ 1,6 miliardi con una perdita netta di $ 2,7 miliardi. La facilità di raccogliere capitali significa che molte aziende possono concentrarsi sulla crescita e non sul raggiungimento rapido della redditività. 

Tassi di interesse: Riepilogo

Il contesto di bassi tassi di interesse e l'applicazione del quantitative easing creano condizioni favorevoli per la crescita di molte classi di attivi. I tassi bassi supportano il mercato immobiliare da due direzioni. 

Innanzitutto, c'è un effetto di "sostituzione". Ciò è dovuto al fatto che i bassi tassi di interesse riducono la redditività degli investimenti e delle obbligazioni sicure. Questo, a sua volta, significa che una parte dei fondi va al mercato immobiliare a scopo di investimento. In secondo luogo, il credito a basso costo aumenta la domanda di immobili residenziali.

Il contesto di bassi tassi di interesse supporta la valutazione delle società, sia quotate in borsa che nel mercato privato. Un altro effetto è la minore redditività del settore bancario e l'aumento dell'interesse per gli investimenti alternativi.