Gli orsi del dollaro celebrano l'onda blu nella versione leggera, ma per quanto riguarda i piedi?

Dopo le elezioni statunitensi del 2020, i mercati hanno ritenuto che la presidenza di Biden e un Congresso diviso avrebbero giovato ai mercati degli asset e avrebbero contribuito a indebolire il dollaro spingendo Federale per il massimo allentamento delle politiche, poiché la situazione di stallo politico è stata vista come un potenziale freno all'attuazione di uno stimolo fiscale più ampio. Inizialmente, il tasso di deprezzamento dell'USD non è stato immediatamente frenato dai democratici che hanno assunto il controllo minimo del Senato. Questo scenario di "onda azzurra" ha alleviato la pressione della Fed per fornire supporto a tutto tondo all'economia poiché gli investitori potrebbero aver pensato che il Congresso avesse abbastanza voti, in molti casi su entrambi i lati della scena politica, per votare per non controverso, grande -scala incentivi fiscali per privati, piccole imprese e progetti infrastrutturali. Tuttavia, il minimo vantaggio al Senato e il controllo leggermente più stretto sulla Camera dei Rappresentanti non significa che i Democratici non dovranno affrontare problemi quando voteranno per la riforma dell'imposta sulle società o per questioni climatiche.

Circa l'autore

John Hardy direttore della strategia dei mercati valutari, Saxo Bank. Si è unito al gruppo Saxo Bank nel 2002 Si concentra sulla fornitura di strategie e analisi sul mercato valutario in linea con i fondamentali macroeconomici e i cambiamenti tecnici. Hardy ha vinto numerosi premi per il suo lavoro ed è stato riconosciuto come il più efficace previsore di 12 mesi nel 2015 tra oltre 30 soci regolari della FX Week. La sua rubrica sul mercato valutario è spesso citata ed è un ospite regolare e commentatore in televisione, tra cui CNBC e Bloomberg.

Nel 2021 la lotta contro il Covid-19 continua

Politicamente, il 2021 affronterà la pandemia e implementerà un programma di vaccini sempre più aggressivo poiché i problemi di produzione e logistica saranno risolti nel primo e nel secondo trimestre e prima dell'autunno. Allo stesso tempo, nel contesto di enormi deficit statunitensi e del fatto che i controlli di salvataggio e altre forme di sostegno fiscale aggravano ulteriormente i deficit esterni degli Stati Uniti, l'inflazione inizierà a salire e i tassi di interesse reali scenderanno. Gli effetti della reazione politica al Covid-19 sono chiaramente visibili, ad esempio, nel caso del deficit commerciale statunitense. Secondo gli ultimi dati, a novembre ha superato i -68 miliardi di dollari, il secondo livello più alto della storia, ed escludendo la benzina, è stato anche di -68 miliardi di dollari, un livello record vista la relativa autosufficienza energetica degli Stati Uniti. In confronto, entro marzo 2020, la media mobile a 24 mesi della bilancia commerciale non superava i 50 miliardi di dollari. Con l'emissione di titoli di Stato del prossimo anno ben al di sopra dell'attuale livello di acquisti di asset della Fed annunciato, il numero di acquirenti sarà inferiore, soprattutto se i consumatori statunitensi sono concentrati sulla spesa dopo un anno di blocchi e risparmi.

Ulteriori stimoli fiscali non faranno che aumentare i deficit, poiché per gli Stati Uniti, in particolare in un contesto di blocco in cui le attività di servizio sono limitate, gli incentivi si traducono generalmente in acquisti di beni fabbricati in Cina e altrove. Infatti, il rafforzamento del CNY è diventato l'argomento dominante nella seconda metà del 2020 grazie al turbo della domanda di export, che ha anche consentito alla Banca Popolare Cinese di mantenere una politica monetaria relativamente restrittiva al fine di ridurre la leva finanziaria l'economia. Oltre ai tassi più elevati della banca centrale e alle implicazioni per i carry deal, ciò ha portato anche a una crescita spettacolare nel mercato azionario cinese. Discutiamo più dettagliatamente della Cina di seguito, ma abbiamo dubbi che il renminbi ripeterà questi risultati nel breve termine, perché qualsiasi ulteriore rafforzamento significativo della valuta cinese potrebbe essere associato a numerosi problemi per il Medio Regno, in particolare a un perdita di competitività in termini di costo del lavoro e di esportazione anche se un rafforzamento compenserebbe in parte l'aumento dei prezzi delle materie prime estere. Può essere la stabilizzazione, ma non è una forza in sé.

I tassi di interesse più elevati sono un problema

Pertanto, siamo giunti a un potenziale problema di facilitare il deprezzamento del dollaro nonostante le basi convincenti per l'indebolimento dell'USD come delineato sopra: una curva dei rendimenti al rialzo e ulteriori aumenti dei rendimenti delle obbligazioni a lungo termine degli Stati Uniti, che hanno superato le soglie chiave - come l'1,00% su obbligazioni del tesoro a 2021 anni di riferimento - nella prima settimana del 80. Oltre a tutto il resto, i rendimenti più elevati sono una forma di inasprimento delle condizioni finanziarie e su scala globale, poiché l'USD ha lo status di valuta di riserva. Naturalmente, ciò potrebbe riflettere un maggiore ottimismo sulle prospettive economiche, ma dato l'ulteriore massiccio aumento del debito dovuto alla risposta alla pandemia, il livello da cui i tassi più elevati stanno diventando un problema è precipitato, come è accaduto in ogni ciclo da anni. Ricordiamo che entro la fine del 2018, il rendimento delle obbligazioni statunitensi a 3,0 anni del 2 +% e la limitazione dell'espansione del bilancio della Fed con un tasso del 2,25-2020% hanno portato a un vero collasso dei mercati finanziari e hanno costretto il Fed per cambiare rotta. Inoltre, entro la fine del XNUMX, i mercati globali erano in una frenesia speculativa in alcuni segmenti e rendimenti più elevati avrebbero derubato la logica dei multipli di valutazione record delle società in crescita più popolari e speculative. 

Indipendentemente dal fatto che la problematica per i mercati il ​​rendimento del Tesoro USA a 1,25 anni sia dell'1,50% o superiore all'XNUMX%, c'è una nuvola nera che incombe su di loro ... a meno che la Fed non attui ciò che ha suggerito: il controllo della curva dei rendimenti, cioè l'imposizione di un cap rendimenti dei titoli di Stato a termine. Ciò è possibile, ovviamente, ma la Fed potrebbe avere difficoltà a tagliare i rendimenti dall'alto o "controllare la curva dei rendimenti" se si verifica un forte aumento delle pressioni sui prezzi in un'economia in rapida ripresa mentre le condizioni del mercato del lavoro migliorano. In sintesi, la volatilità del mercato delle attività diventa un rischio crescente a ogni aumento dei rendimenti delle obbligazioni a lungo termine; La Fed rischierà il caos che può seguire l'introduzione del controllo della curva dei rendimenti in un contesto di allentamento record delle condizioni dei mercati finanziari? Il regolare deprezzamento dell'USD osservato nel quarto trimestre potrebbe non ripetersi nel primo trimestre.

Nell'ideale scenario ribassista ribassista, i rendimenti delle obbligazioni statunitensi aumenteranno moderatamente e le valute e le materie prime dei mercati emergenti continueranno a esibirsi in modo eccellente nonostante l'aumento delle temperature e l'attuazione di un ampio programma di immunizzazione. Dal punto di vista della valutazione e delle operazioni di carry, la lira turca appare interessante, a condizione che la Turchia eviti problemi geopolitici. Altri vincitori nella ripresa reflazionistica potrebbero essere il Rand sudafricano e il Rublo, sebbene in quest'ultimo caso la presidenza Biden significhi un marcato aumento del rischio geopolitico. Nel paniere delle valute del G-10, le valute delle materie prime appaiono meno attraenti rispetto a prima del recente boom, anche se dovrebbero far fronte a una ripresa riflessiva. Inoltre, il SAI rimane prezioso se la normalizzazione dei prezzi del petrolio continua. Tra le valute del G3, oltre all'USD ampiamente discusso sopra, l'euro sta guadagnando terreno dalla normalizzazione della crescita delle esportazioni globali, ma è frenato da uno stimolo fiscale interno meno completo e da un tasso negativo della banca centrale. D'altra parte, lo JPY reagisce negativamente ai rendimenti più elevati e tende a seguire il dollaro USA in singole coppie. La sterlina britannica è difficile da decifrare: strutturalmente, gli aspetti negativi sono gli stessi dell'USD, ma la sua valutazione è diametralmente diversa, quindi il limite superiore di crescita potrebbe rivelarsi relativamente basso nel contesto della ripresa economica.

Il più grande cambiamento nel sistema monetario mondiale negli ultimi decenni?

A lungo termine, la principale sfida che il dollaro USA deve affrontare potrebbe essere direttamente esistenziale se il mondo comincia a perdere fiducia nella "fede e nel credito" offerti dagli Stati Uniti. Questa sfida può avvenire in due modi. Un aspetto potrebbe essere la prospettiva di tassi di interesse reali negativi, dove la sovrastampa di denaro sul lato fiscale causa un'inflazione elevata che non è sufficientemente bilanciata dal livello del tasso della banca centrale, ad esempio un'inflazione del 4% con un tasso dei fondi federali dell'1% . L'aumento del prezzo dell'oro, bitcoin / criptovalute, beni solidi di ogni tipo e un aumento inaspettato della velocità di circolazione del denaro a causa del massiccio allontanamento da attività legate al dollaro, precedentemente prive di rischio come banconote e buoni del tesoro potrebbe teoricamente portare a una crisi del dollaro USA.

In secondo luogo, la sfida per il dollaro USA come unica valuta di riserva reale al mondo è la Cina, che cerca di sostituire il dollaro USA nelle relazioni commerciali con il resto del mondo. È sia un modo per attrarre capitale globale, poiché il Regno di Mezzo ha acquisito lo status di potenza mondiale su un piano di parità con l'Unione Europea e gli Stati Uniti, sia un metodo per eliminare le debolezze del sistema finanziario nel caso in cui Washington usa l'USD e il relativo controllo reale sul sistema finanziario mondiale come arma per contenere l'ascesa al potere della Cina, dato che la rivalità tra i due paesi può solo intensificarsi. Lo strumento con il quale la Cina vuole convertire il renminbi in una valuta globale è il DCEP (Digital Currency Electronic Payment), noto anche come "yuan digitale". Il DCEP, che è già in fase di sperimentazione in alcune regioni della Cina, sarà di fondamentale importanza nel cosiddetto una politica di doppia circolazione per massimizzare la crescita interna pur continuando ad aprire l'economia e i mercati dei capitali al mondo. Il successo dell'attuazione del DCEP nei prossimi anni potrebbe rivelarsi il cambiamento più importante nel sistema monetario mondiale dalla creazione del sistema di Bretton Woods alla fine della seconda guerra mondiale.