Il dollaro USA è ancora il centro di gravità

Nelle previsioni di Saxo Bank per il secondo trimestre, scritto a marzo, durante il peggior panico sul mercato, l'ho sostenuto "È impossibile porre il fondo nei mercati o il picco della crisi fino a quando la traiettoria del dollaro non ritorna". Con il senno di poi, puoi vedere che è successo solo grazie alla mobilitazione Federale quantità terrificanti di liquidità e il mix di programmi di acquisto e prestito di attività.

Infatti, il 23 marzo, contemporaneamente il dollaro ha raggiunto il picco e la maggior parte degli indici azionari mondiali ha toccato un minimo. Da allora, per spegnere l'incendio, cioè l'effetto contagio, le banche centrali hanno fornito ai mercati un vero e proprio oceano di liquidità e l'USD è rientrato nella fascia pre-crisi.

Circa l'autore

John Hardy direttore della strategia dei mercati valutari, Saxo Bank. Si è unito al gruppo Saxo Bank nel 2002 Si concentra sulla fornitura di strategie e analisi sul mercato valutario in linea con i fondamentali macroeconomici e i cambiamenti tecnici. Hardy ha vinto numerosi premi per il suo lavoro ed è stato riconosciuto come il più efficace previsore di 12 mesi nel 2015 tra oltre 30 soci regolari della FX Week. La sua rubrica sul mercato valutario è spesso citata ed è un ospite regolare e commentatore in televisione, tra cui CNBC e Bloomberg.

Ora, con l'inizio del terzo trimestre, la domanda è se il nadir di marzo nel mercato e l'impressionante rimbalzo che ne è seguito non siano stati sia l'inizio che la fine del ciclo, il che significherebbe che ci stiamo muovendo verso qualcosa che potrebbe assomigliare alla normalità. A nostro avviso, questo è improbabile. Nell'introduzione alle previsioni per questo trimestre Steven Jacobsen descrive come la nostra risposta alla crisi blocca la possibilità di una ripresa dinamica. La politica reazionaria delle banche centrali che consiste nel salvare praticamente tutto porta alla zombificazione e il cambiamento di politica nazionale accelera il nostro percorso verso la deglobalizzazione.

Sì, abbiamo terminato un ciclo in un certo senso. Un enorme aumento dei corsi azionari - e di altre attività rischiose - nonché della strategia pompa e scarico rispetto al dollaro sono prodotti altamente liquidi, la cui ampiezza ha raggiunto il picco. A questo punto, il ritmo del sostegno all'economia e ai mercati aumenterà solo quando raggiungeremo la fase successiva della crisi profonda. Il terzo trimestre porterà nuovi argomenti sui mercati e sulle valute globali, al di là delle bizzarre fluttuazioni della propensione al rischio segnate dal secondo trimestre in risposta alle iniezioni di liquidità da parte dei responsabili della politica monetaria globale.

Liquidità e solvibilità

Innanzitutto, esiste il problema della solvibilità, che è molto più complicato nel contesto delle conseguenze di uno shock per l'economia rispetto alla sostanziale liquidità o al rischio sistemico. È improbabile che la ripresa economica nel prossimo trimestre e in seguito assomigli a una ripresa a forma di V per quanto riguarda la liquidità e la propensione al rischio a seguito di un'esplosione nei bilanci delle banche centrali.

Ciò significa molto probabilmente che nel prossimo trimestre la volatilità sarà ancora più bidirezionale rispetto al secondo trimestre, e il dollaro USA e lo yen giapponese non sono ancora pronti per un ritorno, o almeno non per un rendimento permanente. La volatilità sarà un prodotto del normale ciclo fallimentare correlato alla recessione, con un rischio maggiore questa volta a causa dei surplus del ciclo precedente. Un numero record di fallimenti aziendali è già stato registrato nel secondo trimestre, il che rappresenta un problema significativo per la Fed. Può acquistare obbligazioni societarie - per un valore di 750 miliardi di dollari - ma non può impedire a un'azienda di dichiarare fallimento per ristrutturare il proprio debito.

Forse il terzo trimestre è troppo presto, ma alla fine l'USD dovrà ripagare. Uno dei motivi è che viviamo in un mondo che sta annegando nel debito denominato in dollari, sia negli Stati Uniti che a livello globale - e qualsiasi ripresa sostenuta deve svalutare l'USD in termini reali negli Stati Uniti e in termini relativi e reali (tassi di cambio ) nel resto del mondo. Il rischio di un aumento delle insolvenze e dei fallimenti porterà a una svalutazione diretta di una portata senza precedenti dalla svalutazione del debito dopo la fine della seconda guerra mondiale o dall'entrata in vigore dello US Gold Reserve Act del 1934. In quest'ultimo caso, il governo degli Stati Uniti ha ridotto il valore di 20 USD a 35 USD per oncia d'oro.

La principale incognita riguarda l'orizzonte temporale, ma la pressione in tal senso aumenterà nel terzo trimestre. Alla fine, la svalutazione avverrà come conseguenza della ampiamente nota perdita di indipendenza da parte della Fed. Come? Imponendo limiti di rendimento o introducendo qualche altra forma di controllo della curva dei rendimenti per garantire che la spesa fiscale non sia limitata dalla considerazione se il "mercato" sarà in grado di assorbire la normale emissione di titoli del Tesoro utilizzati per finanziare la spesa.

Le elezioni presidenziali negli Stati Uniti peseranno sul futuro dell'USD e dei mercati globali

A seguito della cattiva gestione da parte del presidente Trump sia della crisi del Covid-19 che della crisi delle proteste antirazziste avviata dall'assassinio di George Floyd, Donald Trump ha perso il sostegno tra l'elettorato a favore del democratico Joe Biden. Cambiare la guardia nella politica statunitense è spesso un momento chiave per i mercati finanziari a causa dei cambiamenti nella tassazione e in altre aree politiche. A causa del primato fiscale e della graduale perdita di indipendenza da parte delle banche centrali, e poiché tutto è sempre più indicativo che i Democratici assumeranno entrambe le camere al Congresso, le elezioni del 2020 potrebbero rivelarsi rivoluzionarie come le elezioni del 2016.

Dedicheremo più tempo a questo argomento nelle nostre previsioni per il prossimo trimestre, ma nei prossimi tre mesi la tensione crescerà e fermerà significativamente l'apprezzamento dell'USD. La presidenza di Biden può significare aumenti delle tasse, un programma sul clima, salari minimi e altre soluzioni politiche che colpiscono le società e la relativa attrattiva delle attività statunitensi. Ciò non sarà modificato dal fatto che l'amministrazione Biden si adopererà per aumentare la spesa per infrastrutture, assistenza sanitaria e altre aree che aumenterebbero l'inflazione.

La volatilità dei tassi di cambio aumenterà a causa delle guerre valutarie e del primato fiscale

La Fed e le banche centrali mondiali sono riuscite a vincere il primo round spingendo verso l'alto i prezzi degli asset ed evitando ripercussioni dirette sui mercati degli asset. In definitiva, molto probabilmente nel quarto trimestre dopo le elezioni presidenziali, de facto perderanno la loro indipendenza a causa della transizione alla moderna teoria monetaria (NTM) o un sistema simile basato sul primato fiscale. Tale regime cercherà di aumentare la crescita nominale a tutti i costi al fine di prevenire l'aumento dell'onere del debito in termini reali - in breve, la repressione finanziaria. Ciò andrà a beneficio di beni materiali, materie prime e alcuni titoli, mentre gli investimenti a reddito fisso ne risentiranno.

Nel contesto valutario, le valute dei paesi che utilizzano la più grande repressione finanziaria e i programmi NTM più aggressivi andranno perse. Le economie con un significativo potenziale di materie prime avranno relativamente successo. Le questioni relative alle partite correnti aumenteranno di importanza a causa della deglobalizzazione, del rallentamento degli scambi e della possibile riduzione dei flussi di capitale.

Molti di questi problemi diventeranno parte della realtà narrativa e del mercato dopo la fine del prossimo trimestre, con il terzo trimestre che sarà probabilmente un periodo di transizione. Ciò può essere annullato solo da un netto aumento del sostegno a Biden nei sondaggi, che renderebbe più facile prevedere il risultato elettorale. Ove possibile, i mercati preferiscono fare affidamento sulle previsioni piuttosto che sullo stato attuale delle cose.

Oltre all'enfasi sul tasso di cambio del dollaro USA, il terzo trimestre mostrerà se l'UE ha sufficiente solidarietà per evitare un altro giro di problemi esistenziali. Nel secondo trimestre, i segnali sono stati più promettenti del previsto dopo che il cancelliere tedesco Angela Merkel ha cambiato il suo approccio e ha accettato una maggiore esposizione del bilancio tedesco alla spesa a livello dell'UE.

Tuttavia, la reazione del bilancio dell'UE sembra modesta e ritardata nel contesto dell'entità della crisi, pertanto questi segnali promettenti dovrebbero essere notevolmente rafforzati nel terzo trimestre. Le preoccupazioni a lungo termine su una nuova crisi esistenziale nell'UE possono essere alleviate solo riducendo le disparità all'interno dell'Unione e con segni più chiari di solidarietà.

Innanzitutto, visto quanto si è rivelato sbagliato il consenso sulla forma della ripresa del mercato nel secondo trimestre, è importante essere aperti sugli sviluppi nel terzo trimestre, tenendo conto del rischio che la risposta di liquidità sia stata così eccessiva da La Fed ha creato un'altra bolla speculativa. Stai attento.